cropped-FullLogo_Transparent.jpg

#33 Новая брошь любой ценой

"…Если в прошлом году влияние потребительского спроса было дезинфляционным, то сейчас его рост приобретает проинфляционный характер. Эпидемическая ситуация в России улучшается, идет вакцинация, снимаются ограничения. Люди постепенно возвращаются к привычному образу жизни, делают покупки, которые раньше откладывали. Это видно по увеличению продаж бытовой техники и электроники, товаров для ремонта, по росту спроса на развлечения и поездки. Кроме того, те средства, которые ранее направлялись на зарубежный туризм, последнее время в основном расходуются внутри страны."

Эльвира Набиуллина
2021-03-21 22.54.11
ЦБ России на неделе повысил ставку до 4,5%, это было ожидаемым шагом и потому многим он кажется абсолютно бесполезным. Олег Дерипаска в своем телеграм канале руками подчиненного SMM-щика рассказывает о вредном влиянии высоких ставок на благосостояние граждан. Он довольно давно находится в оппозиции действий нашего ЦБ.

Картина вырисовывается просто отличная - миллиардер переживает о доходах простых граждан, странно, что при этом его компания(и Русал, и Норникель) не гнушаются эксплуатировать дешевую рабочую силу, по сути сделав экономию на фонде оплаты труда своим ключевым конкурентным преимуществом.

Надо сказать, что взгляды подсанкционного миллиардера совпадают со взглядами президента Турции Раджепа Эрдогана, который за последние два года вот уже в третий раз снимает главу местного ЦБ за повышение ставки. Ключевая ставка в Турции повышена с 17% до 19%, в соседнем Казахстане ставка 9%.
Снимок экрана 2021-03-21 в 22.49.26
На графике видна история ставки ЦБ начиная с 2013 года, график с 1992 года до этого момента решил не ставить, иначе все наши уровни 4,25-4,5: попросту померкнут на фоне взятой вершины - 150%.

В начале 00-ых значения были очень высокими, это был шлейф, тянущийся со времен дефолта 1998 года. Ставка за 3 года тогда опустилась со 150%(27 мая 1998г) до 21%(7 августа 2002г), при этом ВВП вырос в 4 раза.

С 2000г до до кризиса 2008 года ставка постепенно снижалась с 45% до 10,5%, при этом с 2003г она опустилась ниже 20% и уверенно пошла вниз. Тогда ВВП страны постоянно рос, и кроме того ЦБ проводил политику увеличения денежной массы, по простому говоря постоянно вливал новые рубли в экономику. Есть мнение, что именно эта политика и обеспечивала рост 00-ых.

Кажется, что ставка ЦБ должна отражать уровень доверия инвесторов и развитие экономики. Плюсы низких ставок мы с вами усвоили за 4 года правления Трампа, который призывал ФРС опустить их ниже 0, чтобы простимулировать рост экономики страны.

Есть ли такая же зависимость в России?

Ответ, к сожалению, опечалит многих. Ставка ЦБ не влияет на ставки по кредитам для МСБ никоим образом. Банки, видя текущее положение дел, не спешат снижать стоимость кредита, чтобы иметь возможность компенсировать высокими доходами по ним возможные риски невозврата. Россия вообще страна рисков, которые время от времени реализуются.

Ипотека последнее время вышла на средний уровень 8,3% по февралю 2021, программа льготной ипотеки как раз не дает банкам закладывать слишком много кредитных рисков в наших заемщиков. А их у банков много, связано это с одной стороны с плохо прогнозируемыми доходами населения и их возможностью платить по долгам, с другой стороны с низкими первоначальными взносами, что так же говорит о качестве заемщика.

Кредиты в России вообще надо рекламировать слоганом - заставим копить. ДОРОГО!

Несколько раз в выпусках подкаста затрагивал тему рисков инвестиций в облигации, кажется, что кроме кредитного рейтинга эмитента(риск не возврата долга по облигации), инвестора мало что должно волновать. Но именно сейчас многие поймут мои теоретические рассуждения лета 2020-го на собственной шкуре.
Снимок экрана 2021-03-21 в 23.18.19
Доходности по ОФЗ с конца прошлого года росли, это означает что котировки облигаций падали. Если вы покупали длинные бумаги в конце прошлого года, то на счете у вас сейчас имеется "бумажный убыток", если решите продать облигации сейчас, зафиксируете убыток настоящий. В ожидании высокой инфляции и ужесточения денежно-кредитной политики ЦБ, инвесторы закладывали повышенные ставки по кредиту в цену облигаций.

ЦБ поднимает ставку до 4,5%, но рынок уже давно прошел эту границу.
Десятилетные ОФЗ прошли отметку в 7% и уверенно двигают к новым высотам. Размещения корпоративных облигаций бьют рекорды выходя по верхней границе доходности, а кое-кого так вообще заставляют давать премию при выпуске("Продкорпорация" прогнозировала верхнюю границу 8,95%, при размещении вышли на 8,99%). При таких условиях рынок отечественного ВДО должен в ближайшие месяцы снова уйти с доходностями выше 12%, а для совсем мелких компаний с липовыми отчетностями вернуть нам 15-18% времен Ломастера.

Акции Магнит или в Магните по акции?

Ожидания инвесторов от ставок могут опрокинуть рынки акций, в особенности нервозности добавляют заявления уважаемых агенств их прогнозов по сворачиванию стимулов для экономики - Fitch пишут, что ФРС свернет все программы в начале 2022г, а это не так уж и далеко.

Текущая дивидендная доходность VOO(ETF на SP500) 1,52%.

Доходности десятилетних трежерей 1,732%, при этом помним, что государственный долг имеет по сути нулевой риск. Рыночный риск в акциях некомпенсируем, поэтому многие управляющие крупным капиталом всерьёз пересматривают свой подход к риску.

Это ещё не 2000-ый, но рядом.

Внимание вопрос - что будет с акциями, когда инфляция толкнёт доходности трежерис к 2% и выше?

Почему так важны движения на долговом рынке и их влияние на рынок акций.
Давайте попробуем совсем по-простому, инвестиции - это про доход на ваш капитал. Это значит, что в текущих экономических условиях вы будете искать способ получить максимальную доходность при приемлемом для вас уровне риска.

В таком случае, инвестиции в облигации дают преимущество перед акциями, до тех пор, пока по ним еще можно хоть что-то заработать, потому что уровень риска в них на порядок ниже.

По сути вы ожидаете будущих выплат как по облигациям(купоны), так и по акциям(рост стоимости и/или дивиденды).

Тут стоит обратится к статистике по показателю P/E индекса S&P500, среднее значение для индекса 15,89. При этом мы видим, что за последние 30 лет среднее значение немного выше из-за обилия пузырей на рынке с пиками. Как так получается, что индекс S&P500 постоянно растет, но при этом P/E остается на своем среднем уровне? Ответ в том, что у компаний растет прибыль. И темпы роста прибыли закладываются инвесторами в оценку перспектив акций и поднимают цены вверх.

В такие моменты как сейчас, когда доходности на долговом рынке были близки к нулю, инвесторы были готовы мириться с долгим сроком возврата инвестиций(30 и более лет) или закладывали высокие темпы роста Earnings.

В этой ситуации победителями выходят технологические компании, потому что себестоимость воспроизводства цифровых продуктов практически нулевая(не сравнивайте Netflix с условным Microsoft, у последних нет затрат на контент, а вот отчисления за Office365 есть по модели подписки). Инвесторы оценивали потенциал расширения Tech компаний и были готовы прожить без дивидендов и возможными убытками в текущем моменте, в расчете на высокие темпы роста(30%+), которые на долгом горизонте должны принести высокую прибыль.

Эта модель отлично работает пока стоимость привлечения долгового финансирования практически ничего не стоит(ставки на нуле), и вот в случае роста инфляции, стоимость кредита растет. А как мы помним, большинство Tech и Biotech долгое время только прожигают акционерный или заемный капитал. В таком случае ожидаемая прибыль от инвестиций в эти активы начинает таять на глазах с ростом ставок.

Отчасти поэтому сейчас из-за опасений роста инфляции инвесторы начинают перекладываться из Growth в Value.
Российский рынок - это сплошной Value, вот только в очередной раз стоит вспомнить про риски, и повышение ставки до 4,5% их ни коим образом не снижает. Сейчас ЦБ имел все возможности изменить ситуацию в экономике через более быстрое повышение ставки, но, видимо, ради таргета по инфляции руководство страны готово пожертвовать ростом экономики.

Полезные ссылки:

cropped-FullLogo_Transparent.jpg
custom youtube custom