#102 — поддержат ли байбеки рынок?

В комментариях к посту про дивиденды S&P500 против доходностей 10YTR появился тезис, что на самом деле на дивидендную доходность смотреть не нужно, и последнее время большее влияние на котировки оказывают байбеки. С этим сложно не согласиться, особенно если посмотреть на динамику последних 6 лет.

Тут стоит немного поразмышлять что же такое байбек против дивидендов или вложения в CAPEX в компаниях.

 

Что такое байбек и почему он положительно влияет на котировки акций?

 

Дословно это обратный выкуп акций компанией, а вот дальше может быть развилка. Компания может выкупать акции для того, чтобы использовать их во внутренних программах стимулирования персонала, или же погашать после выкупа. Погашение приводит к тому, что акций в обращении становится меньше, а значит все показатели такие как P/E или EPS будут пересчитаны на меньшее количество бумаг, что приведет к их росту.

 

Buyback это излюбленный инструмент роста стоимости акций(не капитализации компании!!!), который часто используется менеджментом или мажоритарными акционерами. Если вы крупный держатель акций и не продаете их, то после обратного выкупа и погашения, ваша доля в компании растет. Для менеджмента байбеки выгодны так как их вознаграждение зачастую привязано к росту стоимости акций и сами выплаты включают опционы, которые так же растут в цене.

 

Деньги, которые компания направляет на обратный выкуп уже были очищены от всех налогов, и могли бы быть так же направлены на дивиденды, но они перетекают в рынок и поднимают котировки.

 

Давайте попробуем поразмышлять, что же может быть более выгодно для частного инвестора — байбек или дивидендные выплаты. Пока не добавляем сюда инвестиции в сам бизнес, представим, что у компании появились действительно лишние деньги, которые она хочет вернуть акционерам.

 

С точки зрения налогов сумма, которая направляется на байбек и дивиденды уже очищена от корпоративных налогов и может перейти акционерам.

 

В этот момент появляются инвесторы-математики с excel табличками и рассказывают, что байбек поднимет котировки и с роста стоимости акций инвестору не придется платить налоги, а вот с дивидендов они платятся. Это означает, что в идеальном мире байбек выгоднее.

 

Однако, сам обратный выкуп не обязательно приведет к росту котировок акций, на падающем рынке это может их удержать от обвала, но они так же могут пойти вниз.

 

Зачастую и на растущем рынке может быть негативный новостной фон, который сильно бьет по стоимости акций. То есть, никакая математика здесь не работает. В случае байбека у инвестора есть вероятность получить прирост стоимости акций на сумму байбека и вероятность эта не равна 1.

 

Дивиденды же в любом случае попадут в карман акционерам, однако, похудеют на размер налогов, которые инвесторы заплатят государству с собственного дохода. И здесь нет никакой разницы в какой фазе находится рынок, вероятность получить дивидендную выплату будет равна 1(Газпром передает привет!).

 

С кризиса 2008-09 на развивающихся рынках был период практически нулевых ставок, что приводило к росту байбеков. Компании зачастую выполняли обратные выкупы на заемные средства. И это худшая практика менеджмента, которая на самом деле разрушает акционерную стоимость.

 

Цена акции и капитализация компании связаны друг с другом через количество акций в обращении, но снижение количества не приводит к росту капитализации, а именно на этот показатель стоит опираться инвесторам при выборе активов.

 

Это мы с вами еще не заглянули в более сложную часть работы менеджмента — CAPEX, и тут есть интересная особенность. Обычно крупные инвестиции компаний имеют длительный срок окупаемости, но при этом является единственным способом повысить капитализацию бизнеса.

 

Менеджмент компании зачастую не обращает внимание на подобные мелочи и занимается байбеками, потому что это быстро и приводит к повышенным бонусам. Тут мы видим с вами противоречие с интересами акционеров, но оно поощралось весь период нулевых ставок.

 

Потому говоря про дивиденды против байбека стоит учитывать, что эти выплаты не эквивалентны для инвесторов, и на мой взгляд более предпочтительны дивиденды.

 

Но для акций роста, всегда более правильным вариантом использования денег будет вложение в бизнес под будущий рост. Типичным примером тут может быть Amazon, компания долгие годы учит своих инвесторов даже не заикаться о дивидендах.

 

Ок, с байбеками разобрались, на графике по итогам Q32022 видно, что обратные выкупы среди компаний США начали снижаться. Прогнозы аналитиков предрекают кроме того падения доходов компаний, что будет приводить к снижению свободных средств, которые можно будет направлять на выкуп акций.

Дивидендная доходность S&P500 1,75%

Доходность десятилетних трежерис 3,7%.

 

Если принять мысль, что рисковая доходность по акциям должна быть хотя бы такой же как у безрисковых облигаций, то при такой же дивидендной доходности индекс S&P500 может упасть на 53% от текущих уровней.

 

Рост ставок и рецессия в экономике будут снижать корпоративные прибыли, с такими прогнозами потихоньку начинают выходить американские инвестиционные банки.

 

Все вместе это существенно снизит возможности компаний проводить обратные выкупы, и может так же снизить дивиденды.

 

Напомню, что в любых современных моделях оценки акций участвует в качестве базиса уровень безрисковой доходности, то есть, доходность десятилетних трежерей. И с ростом доходности по ним, инвесторы будут все ниже оценивать акции, так как по ним одновременно будет снижение прибылей компании и переоценка основных показателей бизнеса, снижение байбеков и дивидендов, которые могли бы поддержать котировки.

 

Так что простая арифметика с пропорцией дивидендной доходности вполне может быть использована для оценки потенциала падения рынка.

 

И никакие байбеки тут не помогут.